기간 프리미엄과 시장 규율

기간 프리미엄이란, 투자자가 단기 투자를 끊임없이 갱신하는 대신 장기 채권을 보유하는 대가로 요구하는 추가 수익이다. 왜 추가분이 필요한가? 오래 빌려줄수록 더 많은 위험을 떠안기 때문이다. 인플레이션이 상환액을 갉아먹을 수 있고, 금리가 올라 채권 가격을 떨어뜨릴 수 있으며, 발행자가 약해질 수도 있다. 기간 프리미엄은 이 모든 불확실성에 대한 보상, 곧 받아들이기로 한 시간과 위험의 가격이다.

장기 채권의 수익률은 두 부분으로 읽힌다. 첫째는, 대출 기간 전체에 걸쳐 시장이 예상하는 단기금리의 평균이다. 둘째는 기간 프리미엄, 곧 예측이 빗나갈 위험에 대해 그 위에 더 요구하는 추가분이다. 문제는 이렇다. 시장의 기대로부터 추정할 수 있는 것은 첫째 부분뿐이며, 프리미엄 자체는 관측되지 않는다. 그것은 통계 모델을 동원해 차감으로 도출하는데, 가장 잘 알려진 것이 뉴욕 연방준비은행의 ACM 모델이다. 한 채권 운용역의 말처럼, 기간 프리미엄은 「이해하는 것은 중요하지만 관측하는 것은 불가능하다」. 그것은 날것의 사실이 아니라 추정치인 것이다.

2008년 이후, 중앙은행들은 엄청난 양의 장기 채권을 사들였다. 이것이 바로 「양적완화」(QE)다. 장기 채무를 보유하는 위험의 일부를 시장에서 거둬들임으로써, 이들은 기간 프리미엄을 짓눌렀다. 그 위험에서 벗어난 투자자들은 더 적은 보상만을 요구했기 때문이다. 그리하여 프리미엄은 0까지, 다시 0 아래로 떨어졌다. 2016년에는 약 −0.84 %였고, 2020년 7월에는 −1.3 %에 가까운 사상 최저점을 찍었다. 시간의 가격이 사실상 통화 정책의 결정으로 지워진 것이다. 반대로, 중앙은행이 물러나 대차대조표를 줄일 때(「양적긴축」, QT), 위험은 투자자에게 되돌아오고 프리미엄은 다시 나타난다.

중앙은행이 가격을 가리지 않고 채무를 사들이는 한, 국가는 시장이 꿈쩍하지 않은 채로 돈을 빌릴 수 있다. 중앙은행이 물러나면, 발언권은 채권 투자자에게로 돌아온다. 이들은 더 높은 기간 프리미엄을 요구함으로써 재정 방만에 더 비싼 값을 치르게 한다. 이들을 가리켜 「채권 자경단」(bond vigilantes), 곧 채무 시장의 파수꾼이라 부른다. 이 표현은 1983년으로 거슬러 올라간다. 경제학자 에드 야데니(Ed Yardeni)는 「재정 당국과 통화 당국이 경제를 규율하지 않는다면, 채권 투자자들이 그 일을 할 것이다」(If the fiscal and monetary authorities won't regulate the economy, the bond investors will)라고 썼다. 기간 프리미엄은 이 규율의 도구다. 시장이 어느 국가가 지나치게 빌린다고 판단하면 프리미엄이 오르고, 선거를 기다릴 것도 없이 그 대가를 치르게 한다. 그 한계는 이렇다. 이 규율은 중앙은행이 다시 주도권을 쥐지 않는 한에서만 유지된다. 중앙은행은 위기가 닥치면 채무를 되사들여 그 신호를 깨뜨릴 수 있기 때문이다.