Le facteur de risque commun et la diversification

Un facteur de risque est une cause économique qui influence simultanément le cours de nombreux actifs : la croissance mondiale, les taux d'intérêt, le prix de l'énergie, ou encore un thème comme l'intelligence artificielle. On parle de facteur « commun » quand plusieurs titres d'un portefeuille y sont exposés en même temps. Le rendement d'une action se décompose alors en deux parts : ce qui lui est propre (la qualité de sa gestion, son marché de niche) et ce qu'elle partage avec les autres. La première part se dilue quand on multiplie les titres ; la seconde, non. C'est elle qui fait le vrai risque d'un portefeuille.

La diversification apparente se mesure à ce qui se compte : le nombre de titres, de pays, de secteurs. Elle rassure parce qu'elle se voit. La diversification réelle, elle, se mesure à l'indépendance des risques : deux placements ne diversifient que s'ils ne réagissent pas aux mêmes causes. Détenir mille actions exposées au même facteur, c'est détenir mille fois le même pari, avec l'illusion de la prudence en prime. À l'inverse, quelques positions vraiment indépendantes peuvent mieux protéger qu'un catalogue de centaines de lignes. Ce n'est pas le nombre qui dilue le risque, c'est la variété des causes.

Le facteur commun a une propriété désagréable : il se voit peu en temps calme et beaucoup en temps de crise. Tant que tout va bien, des titres exposés au même thème peuvent évoluer de façon assez dispersée, ce qui donne l'impression d'une belle diversification. Mais lorsque le facteur se retourne, ils chutent ensemble : les corrélations grimpent précisément au moment où l'on comptait sur elles pour amortir le choc. C'est pourquoi une diversification qui n'a jamais été testée par un épisode difficile doit toujours être regardée avec prudence : elle n'a pas encore montré si elle tenait pour de vrai.

Repérer un facteur commun ne demande pas de modèle savant, mais un peu de curiosité. Trois questions suffisent souvent. D'abord : quelles sont mes plus grosses positions, en transparence, une fois les fonds et indices ouverts ? Ensuite : à quoi ces positions doivent-elles leur croissance récente, à des causes distinctes ou à un même thème ? Enfin : qu'est-ce qui les ferait chuter en même temps ? Si la même réponse revient trois fois, le facteur commun est trouvé. La démarche vaut aussi pour ce que l'on ne détient pas en Bourse : un emploi, un logement, une entreprise peuvent dépendre du même moteur que le portefeuille.